Vooral in vroegefase-startups willen investeerders waarborgen dat de oprichter niet vertrekt. De details staan vast in een leaver-regeling, waar vaak – en niet onterecht – heftig over wordt onderhandeld. Wat is het verschil tussen een good leaver en een bad leaver en waarom maakt dat zoveel uitmaakt als de founder vertrekt bij zijn startup?
Investeerders in early stage-ondernemingen baseren hun investeringsbeslissing voor een groot deel op de kwaliteit van het management. De vent maakt de tent. Een idee of uitvinding kan goed zijn, maar is nooit uniek. Intellectuele eigendomsrechten geven soms bescherming, maar nooit volledig.
Investeerders zien oprichters van startups niet graag vertrekken
Vandaar het belang van excellent management. Het gaat toch vooral om de executie: de uitwerking van het idee of de uitvinding en het aan de man (of vrouw) brengen van het product. Goed of slecht management betekent voor investeerders het verschil tussen een failure en mogelijk groot succes.
Investeerders zijn er dan ook zeer bij gebaat dat het management – eenmaal goed bevonden – aanblijft. Zeker in een early stage, waarin de kennis en het netwerk van de founders-managers vaak essentieel is om de onderneming naar een volgende fase te brengen.
Waarom een leaver-regeling gebruikelijk is bij investeringen
Dit is de belangrijkste reden om in een aandeelhoudersovereenkomst een leaver-regeling op te nemen. Zo zorgt de investeerder er met een wortel en/of stok voor dat het management de rit uitzit.
Aan de andere kant kunnen er omstandigheden zijn die juist aanleiding zijn voor het ontslag van een manager. Denk bijvoorbeeld in geval van overlijden of arbeidsongeschiktheid, bij disfunctioneren of fraude of diefstal door de manager. De leaver-regeling dekt ook deze situaties.
Wat staat er in een leaver-regeling?
Een leaver-regeling bepaalt twee dingen:
- In welke omstandigheden de vertrekkende founder zijn aandelen moet aanbieden.
- Aan wie en voor welke prijs de vertrekkende oprichter zijn aandelen moet aanbieden.
Hierbij wordt een onderscheid gemaakt tussen twee soorten leavers: de good leavers en de bad leavers.
Het is duidelijk dat de bad leavers slechter af zijn als het gaat om de prijs die zij krijgen voor hun aandelen. Dit onderscheid is dan ook essentieel.
Wanneer ben je een bad leaver als je vertrekt?
Een bad leaver verlaat het bedrijf zonder zijn belofte of waarde voor de onderneming waar te maken. Fraude of diefstal of andere omstandigheden die in een dienstverband een ontslag op staande voet rechtvaardigen, zijn bad leaver-situaties. Hierover is normaal gesproken geen discussie.
Soms wordt hieraan nog toegevoegd het plegen van strafbare feiten (vaak met uitsluiting van verkeersdelicten) of een aansprakelijkheidsveroordeling op grond van 2:9 van het Burgerlijk Wetboek (bestuurdersaansprakelijkheid).
Waarom de bad leaver-regeling niet altijd passend is
Het verhaal wordt lastiger als investeerders de bad leaver-grond in de aandeelhoudersovereenkomst willen uitbreiden, bijvoorbeeld met ‘ontslag op basis van redelijke grond als bedoeld in artikel 7:669 lid 3 die hoofdzakelijk aan de manager te wijten is’.
Hieronder valt onder andere ongeschiktheid voor de bedongen werkzaamheden of een verstoorde arbeidsverhouding . Of dit iets is voor een bad leaver-regeling kun je betwijfelen. Misschien is de founder-uitvinder-ceo in een volgende fase niet meer geschikt om het bedrijf te leiden. Maakt dat hem een bad leaver?
Gangbare verplichtingen voor een bad leaver
Een andere veelvoorkomende uitbreiding van de leaver-regeling is een materiële tekortkoming van de verplichtingen uit de managementovereenkomst of de aandeelhoudersovereenkomst door de manager. Soms is dat beperkt tot bepaalde verplichtingen uit de aandeelhoudersovereenkomst, zoals het non-concurrentiebeding.
Hier is naar mijn mening vanuit de manager bezien minder tegenin te brengen, zeker als hij de kans krijgt een eventuele tekortkoming te herstellen, voordat hij definitief als bad leaver geldt.
Dit krijgt een bad leaver mee bij vertrek
Bij early stage deals geldt vaak de afspraak dat een bad leaver zijn aandelen voor de nominale waarde (dat is dus bijna niks) aanbiedt aan de vennootschap of de overige aandeelhouders. Dit is een forse straf, maar daardoor wel effectief.
Als een onderneming al een paar jaar bestaat en er veel waarde in de aandelen zit, kijkt men eerder naar een percentage van de marktwaarde van de aandelen. Anders pakt het immers wel heel zuur uit voor de leaver. Ook kan men kijken naar het bedrag dat een manager zelf voor de aandelen heeft betaald toen die zich had ingekocht (dus zonder vergoeding voor de nadien opgebouwde goodwill).
Wanneer ben je een good leaver?
Ook bij een good leaver die vertrekt bij de startup gaat het over twee aspecten:
1. Wanneer ben je een good leaver?
2. Wat gebeurt er dan met je aandelen?
Een good leaver is een aandeelhouder die vertrekt, maar zijn waarde heeft bewezen en alle afspraken is nagekomen.
Ook de manager die komt te overlijden is een good leaver, soms ook toepasselijk de dead leaver genoemd. Over het algemeen is het onwenselijk als de overige aandeelhouders worden ‘opgescheept’ met de erfgenamen van de overleden manager, hoe sneu de situatie ook kan zijn. Vandaar dat er ook dan een aanbiedingsplicht geldt.
Hetzelfde geldt bij blijvende arbeidsongeschiktheid van meer dan zes maanden, of een ontslag door de aandeelhoudersvergadering op andere dan bad leaver-gronden.
Ook in deze situaties geldt over het algemeen de verplichting om je aandelen aan te bieden, zij het onder de good leaver-regeling. Uitzonderingen komen voor, maar vaak is het onwenselijk dat niet-actieve aandeelhouders aan tafel blijven zitten bij aandeelhoudersvergaderingen.
Good leavers kunnen hun aandelen tegen marktwaarde aanbieden
Een veel voorkomende afspraak is dat good leavers hun aandelen tegen marktwaarde moeten aanbieden aan de vennootschap of de overige aandeelhouders, soms met de aanvulling dat de koopsom in een aantal termijnen betaald zal worden. In de praktijk is de uitvoering van deze afspraak lastig. Het begint al met het vaststellen van de marktwaarde. Dat is bij veel startups en scale-ups niet eenvoudig.
En dan, misschien nog wel belangrijker, de cash-out is een issue. De vennootschap heeft al haar geld nodig om te groeien en de overige aandeelhouders hebben lang niet altijd de cash om een medeaandeelhouder uit te kopen en vaak ook helemaal geen zin om een medeaandeelhouder op deze manier een eerdere exit te gunnen.
Waarom good leavers hun aandelen vaak overdragen aan een STAK
Vandaar dat er voor good leaver-situaties vaak een alternatief is. Indien de vertrekkende aandeelhouder niet wordt uitgekocht, dient hij zijn aandelen over te dragen aan een stichting administratiekantoor (STAK) tegen uitreiking van certificaten van aandelen. Het bestuur van deze STAK bestaat uit het bestuur van de vennootschap. Hiermee behoudt de good leaver de economische rechten op zijn aandelen, maar verliest hij zijn stemrecht en recht om aandeelhoudersvergaderingen bij te wonen.
Verschil tussen een bad performer en een bad leaver
De good leaver- en bad leaver-bepalingen vormen de belangrijkste elementen van een leaver-regeling. Soms worden daar nog andere varianten aan toegevoegd. Zo bestaat de intermediate leaver. Dit is een leaver-situatie die tussen good en bad in zit. Meestal zit dit op het functioneren van de manager of op het niet behalen van bepaalde targets.
Denk bijvoorbeeld aan de manager die wordt ontslagen nadat hij voor het tweede opvolgende jaar de gebudgetteerde omzet niet realiseert. Dit heet ook wel een bad performer. Deze intermediate leaver of bad performer moet zijn aandelen inleveren en krijgt een bepaalde afslag van de marktwaarde, maar dat gaat minder ver dan in een bad leaver-situatie.
Wat is een beach leaver?
Dan is er natuurlijk nog de situatie dat de oprichter uit eigen beweging eerder dan gehoopt of afgesproken opstapt. Deze manager staat ook wel bekend als de beach leaver: de manager die na twee jaar besluit dat het toch leuker is om op Ibiza een surfschool te beginnen dan op de universiteit te zwoegen aan zijn technologiebedrijf.
Dit gaat over het algemeen niet ongestraft, maar ook dat hangt uiteraard af van de gemaakte afspraken. In het meest extreme geval eisen investeerders dat de founder moet blijven tot de exit, ongeacht wanneer deze plaatsvindt. Bij een eerder vertrek geldt hij als bad leaver en krijgt hij alleen de nominale waarde van de aandelen.
Het komt ook voor (vaker) dat er een bepaalde periode is afgesproken waarvoor de oprichter zich verbindt aan de onderneming. Als hij voor het aflopen van deze periode (meestal 3 of 4 jaar) vertrekt bij de startup, wordt hij gekort op de koopprijs die hij ontvangt voor zijn aandelen.
Die prijs kan vast zijn, of gerelateerd aan het moment van vertrek – afhankelijk van de afspraken. De founder die vrijwillig vertrekt na het verstrijken van de afgesproken periode, is een good leaver.
Vesting van aandelen in een leaver-regeling
In een eerdere column besprak ik de vesting van aandelen van oprichters. Founder vesting houdt in dat je als oprichter voorwaardelijk recht hebt op je aandelen. Pas als je de volledige afgesproken termijn – meestal vier jaar – vol maakt (de vesting period), krijg je het onvoorwaardelijke recht op deze aandelen.
Dit staat in zekere zin los van de leaver-regeling, maar heeft er uiteraard wel mee te maken. Alleen aandelen die gevest zijn, zijn onderdeel van de leaver-regeling. Niet-geveste aandelen gaan hoe dan ook (ook in good leaver- situaties) terug naar de vennootschap tegen de nominale waarde of het daarop gestorte bedrag.
Waarom je scherp moet zijn op good – en bad leaver-regelingen
Good leaver- en bad leaver-bepalingen staan over het algemeen niet bovenaan het lijstje van favoriete bepalingen van ondernemers. Ze vrezen dat investeerders hier misbruik van maken door hen onder valse voorwendselen als bad leaver aan te merken en hen zo met een grijpstuiver voor hun aandelen op straat te zetten.
Deze vrees is niet helemaal onterecht. Een investeerder heeft echter ook een bepaalde naam hoog te houden en kan zich niet al te veel permitteren als het hierop aankomt.
Toch doe je er als ondernemer goed aan om scherp te letten op de bewoordingen van good leaver- en bad leaver-bepalingen. Zo ben je je bewust van de gevolgen van een vertrek – al dan niet door jezelf geïnitieerd. Bovendien weet je of je voldoende bescherming geniet als het wat ongezelliger wordt op de aandeelhoudersvergaderingen.
Good leaver, bad leaver: dit is waar het om draait
1. Waarom willen investeerders garanderen dat de oprichters niet zomaar vertrekken bij hun startup?
Investeerders baseren hun investeringsbeslissing voor een groot deel op de kwaliteit van het management. Zeker bij early stage-ondernemingen is de kennis en het netwerk van de founders-managers vaak essentieel om de onderneming naar een volgende fase te brengen. Goed of slecht management betekent voor de geldschieters dus het verschil tussen een failure en mogelijk groot succes.
2. Wat staat er in een leaver-regeling?
Een leaver-regeling bepaalt ten eerste in welke omstandigheden de aandelen moeten worden aangeboden en ten tweede aan wie en voor welke prijs aanbieding moet plaatsvinden. Hierbij geldt een onderscheid tussen good leavers en bad leavers. Bad leavers krijgen een ongunstigere prijs voor hun aandelen dan good leavers.
3. Wanneer ben je een good leaver of een bad leaver?
Een bad leaver verlaat het bedrijf zonder zijn belofte of waarde voor de onderneming waar te maken, bijvoorbeeld bij fraude of een verstoorde arbeidsverhouding. Een good leaver vertrekt nadat hij zijn waarde heeft bewezen en zijn afspraken is nagekomen.
In deze podcast gaat Sjoerd Mol verder in op onder meer de regelingen voor good leavers en bad leavers. Ook geeft hij advies aan founders van bedrijven die op zoek zijn naar fundraising. Ben je benieuwd naar de drie must-haves voor investeerders? Deze elementen geven het vertrouwen van geldschieters een enorme boost.
