Geen producten in de winkelwagen.
Met de kleinere Nederlandse beursfondsen is het net als met de voetbalclubs: ze zijn te klein voor Europa. Willen ze meedoen met het nieuwe handelssysteem op Euronext, dan zullen ze ambities moeten tonen. “Je strategie moet de uitstraling hebben dat je flink wilt groeien.”
Bestuurders van kleine en middelgrote Amsterdamse beursfondsen hebben er heel wat tijd in gestopt, de afgelopen maanden: 'willen wij op Euronext geanimeerd worden? En zo ja, door wie?', luidde de vraag. Met omlaag gierende beurskoersen lijkt 'geanimeerd' worden een prettige afwisseling van de sombere realiteit. In menige boardroom ging de vraag echter gepaard aan vragen van meer existentiële aard. Zoals: moeten we überhaupt als relatief klein en dus illiquide fonds aan de effectenbeurs genoteerd blijven? Een enkeling besloot van niet. Maar voor de overgrote meerderheid luidde de vervolgvraag: hoe krijgen we de liquiditeit van het aandeel omhoog en daarmee uiteindelijk de koers?
Voor de goede orde: animeren gebeurt op Euronext door zogenaamde animateurs, die in het sinds drie weken operatief zijnde nieuwe beurssysteem het werk doen dat vroeger werd verzorgd door de hoekman. Dat nieuwe systeem is op Franse leest geschoeid, vandaar 'animateur'. Maar naar goed Amsterdams gebruik heeft men op het Damrak die term maar snel omgedoopt in liquidity provider. Op een steenworp afstand van de Amsterdamse Wallen zal een beursmedewerker toch niet willen bekennen dat hij de kost verdient met animeren…
De aandelen van de grootste honderd ondernemingen van Parijs, Brussel en Amsterdam, de zogenaamde Euronext 100, worden rechtstreeks verhandeld via het orderboek. Het in dienst nemen van een liquidity provider is hen zelfs verboden. Alle andere beursfondsen mogen wel van zo'n dienst gebruik maken en voor ondernemingen wier aandelen minder dan vijfduizend keer per jaar van eigenaar wisselen, is het zelfs verplicht. De liquidity provider zorgt dat er handel is in een aandeel door posities in te nemen (kopen en verkopen) en zo telkens weer een bied- en een laatprijs te bepalen. Tenminste, voor die bedrijven die vinden dat er de hele beursdag, doorlopend in het aandeel gehandeld moet kunnen worden. Vinden dergelijke kleine fondsen dat niet nodig, dan worden vraag en aanbod twee keer per dag bij elkaar gezet en vindt een strak gereglementeerde veiling plaats.
Perfide systeem
De invoering van het nieuwe systeem heeft heel wat voeten in de aarde gehad. Eerst liepen de Nederlandse small caps and midkaps te hoop tegen het perfide Franse systeem en vervolgens de banken en brokers, die meer duidelijkheid eisten over rechten en plichten van de animateur.
De strijd van de small caps en midkaps was succesvol. Meer dan honderd fondsen die gewend waren net zo verhandelbaar te zijn als de 25 fondsen die de AEX vormen, dreigden in een soort B-league terecht te komen waarin ze slechts twee maal daags verhandeld zouden worden via eerdergenoemde veiling. Druk vanuit de Vereniging van Effecten-Uitgevende Ondernemingen (Veuo) en van individuele bedrijven, onder leiding van bouwbedrijf Heijmans, leidde er al snel toe dat Euronext Amsterdam de in Frankrijk gehanteerde grens tussen veiling en doorlopende handel, voor Amsterdam dramatisch verlaagde. Op eigen initiatief was die grens al verlaagd van 80 naar 60 effectentransacties per handelsdag (dubbeltelling). De grens kwam uiteindelijk op 20 per dag, oftewel 5000 transacties per jaar te liggen . Op basis van de cijfers over het jaar 2000 zouden onder het Franse juk niet minder dan 139 Nederlandse beursfondsen onder de oorspronkelijke Franse grens blijven steken. Op basis van het bereikte akkoord zijn dat er nu overigens nog altijd 88 (op een totaal van 225), waaronder zeer gerenommeerde Nederlandse ondernemingen. Waarom dat zo belangrijk is? Institutionele beleggers (verzekeraars, pensioenfondsen) willen op elk moment van de handelsdag weten wat hun pakketten aandelen waard zijn en ogenblikkelijk kunnen besluiten ze te kopen of te verkopen. Is dat niet het geval, zoals bij zo'n veiling, dan levert dat een extra argument op om die aandelen überhaupt te mijden.
“Nederlandse institutionele beleggers zaten, zeker waar het Nederlandse small caps betreft, een tijd lang aan de verkopende kant,” zegt Paul Nielen, hoofd equity and intermediate capital van NIB Capital Bank. Door de invoering van de euro is voor pensioenfondsen het valutarisico voor een deel verdwenen en die zijn dan ook pan-Europees gaan beleggen. “Daarnaast hebben pensioenfondsen de laatste jaren meer belangstelling gekregen voor directe, private, deelnemingen in bedrijven, ten koste van publiek verhandelbare equity (aandelenbelangen), via de effectenbeurs. En een derde trend is dat ze steeds professioneler worden, steeds grotere bedragen onder beheer hebben en het economisch steeds minder rendabel is om in die kleine bedragen te zitten.”
Kern van de relatief lage waardering van small caps is volgens Nielen dat de liquiditeit (hoeveelheid handel) in de fondsen dusdanig klein is, dat elke beslissing tot koop of verkoop door een institutionele belegger meteen koersvormend is. “Je belegt in iets dat naar z'n aard liquide zou moeten zijn, maar in de praktijk kun je er gewoon niet van af.” Zijn collega Tim Zumpolle, hoofd corporate banking van NIB Capital, constateert dat de belangstelling van buitenlandse institutionele beleggers voor Nederlandse fondsen ook niet erg indrukwekkend is. “Je zou verwachten dat die, in het kader van hun spreiding, meer geïnteresseerd raken in Nederlandse fondsen. Ik denk dat er voor hen te weinig research voorhanden is, dat vermindert de toegankelijkheid van deze markt.”
Veiling
“In eerste instantie dacht ik ook: 'wat nu weer? Twee keer per dag een veiling van ons aandeel?' Maar toen ik erover ging nadenken en met mensen hierover sprak, ben ik me gaan realiseren dat een animateur meer voor een onderneming kan betekenen dan wat ik gewend ben van een hoekman.” Dat zegt algemeen directeur Ton Westendorp van de N.V. Nederlandsche Apparatenfabriek Nedap. Met 4915 beurstransacties zou de onderneming in Groenlo uitkomen op de status van het meest verhandelde aandeel dat nét tot een veiling veroordeeld zou zijn. Westendorp: “Maar ook al hadden we net boven die grens gezeten, dan vind ik het nog altijd zo'n gering aantal, dat ik met een liquidity provider was gaan werken. Die mensen gaan zich toch in het bedrijf verdiepen, gaan daar research over publiceren, daar kun je mee discussiëren. Voor zowel aandeelhouders als Nedap zitten hieraan positieve kanten. Wij gaan met twee animateurs aan de slag.”
Pal boven die grens van vijfduizend transacties per jaar treffen we Delft Instruments (5230 in het jaar 2000). Net als Nedap toevallig ook zo'n oude bekende binnen het Nederlandse industriële landschap. “Ja, wij starten ook met twee liquidity providers,” zegt financieel directeur Mark Dekker in Delft. Op basis van de performance van die twee zien we over een half jaar wel hoe we verder gaan.” Ook bij Dekker leeft de vrees dat beleggers niet meer in een fonds durven stappen als de verhandelbaarheid beperkt is tot twee veilingen per dag.
Wat verder weg van die grens van vijfduizend transacties, zowel naar boven als beneden, wordt de animo voor de animateur zichtbaar minder. HITT, leverancier van software voor transport en logistiek, is nu nog genoteerd aan de Nieuwe Markt in Amsterdam, een soort startup-beursje voor nieuwe technologiefondsen. Daar zijn er inmiddels niet veel van over, maar HITT is de positieve uitzondering op de kommer en kwel van dit marktsegment en zit met 6305 transacties in het jaar 2000 zelfs ruim boven Nedap en Delft Instruments. Algemeen directeur Luuth van der Scheer in Apeldoorn: “Het doel van liquiditeit is een correcte koersvorming. Vooralsnog gaat de beurs – en wij ook – ervan uit dat het aantal transacties in HITT tot een correct koersbeeld leidt. Maar we zullen natuurlijk aandachtig volgen of een liquidity provider daar iets extra's aan kan bijdragen.” Van der Scheer is daarnaast ook zeer kostenbewust: “In veel gevallen zal zo'n liquidity provider geld kosten. Dan is het maar de vraag waar de aandeelhouder meer mee gediend is: met dividend of met een liquidity provider.”
Micro caps
Wat Nederlandse banken en effectenhuizen voor hun diensten als animateur vragen, loopt vooralsnog sterk uiteen. Uit de top van ABN Amro werd vernomen dat deze bank het best (voorlopig een halfjaar) gratis wil doen. “Daarmee laten we gewoon merken dat we de klant belangrijk vinden.” Of alle andere aanbieders ook zo coulant zijn, moet worden betwijfeld. Hier en daar worden in de directiekamers ook vraagprijzen genoemd van 250.000 gulden per jaar en meer.
Eind oktober werd bekend dat twaalf financiële instellingen zich bij Euronext hebben gemeld als liquidity provider voor in totaal 107 aandelenfondsen. Gemiddeld hebben deze fondsen 2,3 liquidity providers in dienst genomen. ABN Amro gaat aan kop met een aantal van 69 contracten, gevolgd door Kempen & Co (43), Fortis Bank (37), Rabo Securities (33), ING Bank (29), SNS Securities (21), Amsterdams Effectenkantoor (10), Van Lanschot Bankiers (4) en Brom/Glasbergen Specialist (4), Van der Wielen en AOT Stock Specialist (beide 1).
De Euronext 100-bedrijven zijn uitgesloten van het werken met een liquidity provider, maar de Nederlandse bedrijven in de daarop volgende 'Next 150' zijn in grote meerderheid gezwicht voor het nieuwe systeem en hebben een contract met een of meer van de financiële instellingen gesloten. Opmerkelijk is de grote hoeveelheid contracten die de Nederlandse fondsen in de Next 150 Index hebben afgesloten, waarbij opnieuw bouwer Heijmans het voortouw neemt met maar liefst acht animateurs. Terwijl de Brabanders in 2000 – zij het net op het nippertje – aan de veel hogere grens voldeden die in Parijs wordt gehanteerd.
De 33 binnenlandse fondsen die het op een veiling aan laten komen, zijn voor een groot deel te vinden onder de 'micro caps', die de neiging hebben het pakweg een halfjaartje aan te kijken.
“Ik ben vooral ontzettend hard bezig met onze groeistrategie,” zegt algemeen directeur Maria Molenaar van Kühne + Heitz, actief in de mondiale handel in lang houdbare voedingsmiddelen, met name vlees en vleesproducten, vanuit Schiedam. Het aandeel Kühne + Heitz was in het jaar 2000 goed voor in totaal 381 transacties. Gezien de dubbeltelling door Euronext betekent dat, dat er vorig jaar ongeveer elke twee dagen een transactie in het fonds tot stand kwam. Molenaar: “Internationale groei is topprioriteit binnen onze strategie. Daarom willen we absoluut aan de beurs genoteerd blijven. Maar om voor die paar honderd transacties per jaar een liquidity provider in dienst te nemen, heeft weinig zin en is relatief erg kostbaar.”
Piepklein
“Waar we een paar jaar geleden bedrijven nog adviseerden om met minstens een marktkapitalisatie van 100 miljoen gulden een beursnotering aan te vragen, praten we inmiddels over 100 miljoen euro, waarvan liefst pakweg de helft vrij verhandelbaar,” zegt Wim Verburg, directeur Noteringen en Primaire Markt van Euronext Amsterdam. “Je ziet gewoon in de praktijk dat banken, emissiehuizen, het niet meer doen voor minder. Daar hebben ze niet voldoende staff voor.” Verburg wil maar zeggen dat er de afgelopen jaren in rap tempo een schaalvergroting heeft plaatsgevonden op effectenbeurzen. Hij vervolgt: “Nu in het huidige beursklimaat ook particuliere beleggers afhaken, hebben small caps en sommige midkaps een wat ongemakkelijk beursleven. Maar naar mijn inschatting is dat van voorbijgaande aard.”
Is het de schuld van de beurs, die relatieve onderwaardering van de small caps, of van de ondernemingen, of van beleggingsadviseurs? “Als je niet oppast, zit je al snel te zwartepieten en daar schieten we allemaal geen steek mee op,” antwoordt Verburg “Wie als beursfonds denkt een rustig leventje te kunnen leiden door gestaag, autonoom te groeien, had waarschijnlijk beter niet naar de beurs kunnen komen. Het hoeft niet iedere dag, ieder kwartaal, zelfs niet ieder jaar, maar af en toe zul je toch een transactie moeten doen die tot de verbeelding spreekt. Een flinke acquisitie, een forse investering, een fusie. Je strategie moet wel de uitstraling hebben dat je flink wilt groeien.”
Nielen van NIB Capital ziet twee essentiële redenen voor small caps om, in deze tijd van schaalvergroting, vast te houden aan een beursnotering. “Als de risico's die de onderneming loopt te groot zijn voor één private investeerder, is gespreid aandeelhouderschap via de beurs noodzakelijk. Dat hebben we in de IT-sector natuurlijk wel meegemaakt. Maar voor een aantal small caps geldt dat eigenlijk niet, want daarvoor is genoeg privaat kapitaal beschikbaar. Een tweede reden voor een beursnotering is dat beleggers in en uit zo'n fonds kunnen stappen. Maar zoals gezegd, in de praktijk is dat vaak niet echt het geval en is het dus meer privaat dan publiek kapitaal.”
Maar Tim Zumpolle wil het verschil tussen publiek en privaat toch even duidelijk hebben: “Waar je bij publiek kapitaal gaat voor de liquiditeit en de spreiding van het risico, ga je bij private equity voor een hoger rendement en dus voor meer controle over de onderneming.” Voor een aantal small caps is private financiering – dus van de beurs afgaan – een juiste strategie gebleken. Al in een eerder stadium verdwenen bedrijven als Ahrend, Norit en Van Dorp van de beurs via een management buy-out, deels gefinancierd door verschaffers van privaat kapitaal. Een handvol andere ondernemingen heeft al in de media laten weten deze optie serieus te overwegen.
Kwartaalcijfers
Nederlandse fondsen die meegewogen willen worden in een van de nieuwe indexen van Euronext: de Euronext 100 (van de grootste fondsen) de Next 150 (van de 150 daarna) en de twee sectorindexen Next Prime voor de oude en Next Economy voor de nieuwe economie, zullen aan een aantal voorwaarden moeten voldoen. Ze moeten – al dan niet met Liquidity Provider – deelnemen in de permanente handel; vanaf 2004 zullen ze per kwartaal een financiële rapportage moeten publiceren (in het Engels) en daarbij moeten voldoen aan de International Accounting Standards (IAS). De huidige verplichting is minimaal twee keer per jaar een rapportage die voldoet aan de Nederlandse regelgeving. Sommige Nederlandse small caps zijn al serieus bezig met die nieuwe eisen, andere niet. Een enkeling gruwt ervan, omdat het toch ernstig riekt naar scoren op de korte termijn, de meer Angelsaksische benadering van 'aandeelhouderswaarde boven alles'. Directeur Verburg van Euronext: “Wij vinden: gelijke monniken, gelijke kappen. En wat is er nou eigenlijk op tegen om ieder kwartaal te vertellen hoe ver je gevorderd bent met je plannen voor de lange termijn?
De twee eerder genoemde small caps – oudgedienden in industrieel Nederland, technologisch zeer innovatief en qua beursnotering op het randje tussen veiling van de aandelen en permanente handel – zijn het met deze beursvisie wel eens, maar trekken geen eensluidende conclusie. Delft Instruments heeft zich inmiddels aangemeld voor opname in de Next Economy index. “Mede omdat we ook praktisch aan alle voorwaarden voldoen,” zegt Mark Dekker. “Los daarvan gaan we nu – met een ingrijpende reorganisatie achter de rug – eerst een meer consistente winstverbetering tonen, acquisities plegen en meer bekendheid geven aan het fonds.”
Ton Westendorp van Nedap heeft evenmin problemen met financiële rapportages per kwartaal. “We hebben in mei van dit jaar al aangegeven dat we vaker naar de aandeelhouder zullen rapporteren. Misschien wel vaker dan vier keer per jaar. Maar ik vind dat de buitenwereld tot nu toe wat krampachtig reageert op tussentijdse rapportages. Dat wordt altijd getrokken in de sfeer van een winstwaarschuwing, positief of negatief. Het is toch gewoon leuk voor aandeelhouders, voor beleggers, dat je vaker vertelt hoe het er met de onderneming voor staat.” Opname in de index van Next Economy is voor Westendorp op dit moment dan ook geen doel op zichzelf. Meer iets als 'meegenomen'.
Verdwijntruc
Sinds de dramatisch verlopen beursgang van World Online, in maart vorig jaar, zijn er in Amsterdam weinig nieuwe beursfondsen bij gekomen. Medio maart 2000 was ook het keerpunt in het denken over de 'nieuwe economie'. Sindsdien zijn er rijen beursfondsen uit de notering verdwenen. Meestal door overnames, zoals World Online zelf, dat in handen kwam van het Italiaanse Tiscali, soms door management buy-outs, soms door faillissement. In enkele gevallen kwam de overnemende partij overigens weer terug op de Amsterdamse Effectenbeurs, zoals bijvoorbeeld in het geval van Krasnapolsky. Toch is de lijst van wat er, in korte tijd, van het Amsterdamse koersbord verdween is aan small caps en midkaps, opmerkelijk. Veel zeer bekende namen onder beleggers als Ahrend, ASR, Brocacef, Gelderse Papier, HAL (voorheen Hollandia Kloos van de familie Lubbers), Van Leer, de snoepjes van Van Melle, Norit, Sphinx, Smit, Weweler en nog veel meer. In alfabetische volgorde:
Ahrend, Albert Fischer, Alpinvest, Altitude Software, Amstelland, ASR Verzekeringen, Astra, Avalix, Axxicon, BCE, Beers, Benckiser, Brocacef, Cap Gemini, Chello, Chicago Bridge & Iron, Cobepa, Creyf's, Crown Media, Datelnet, Detron, Devote, DSB Groep, Endemol, Enhobel, Fluor Corporation, Gelderse Papiergroep, HAL Trust, HIM Furness, Hoek's machine- en zuurstoffabriek, Holland Chemical International, Hüthamäki Van Leer, Kempen & Co, KNSF, Krasnapolsky, KSI International, Van Melle, Mendes Gans, NedGraphics, Norit, NPM Capital, Perkins Foods, Petrofina, Phoenix Beheer, Pitcher, Rentalent, Ring!, SCI/Tech, Smit Transformatoren, Koninklijke Sphinx Gustavsberg, Stern Groep, SUN Company, TAS Groep, TG Oliehaven, Toolex International, Tractebel, UCC, Van Dorp Despec Groep, Verto, Weweler en World Online.
