Het ziet ernaar uit dat ook Nederlandse bedrijven straks de rekening gepresenteerd krijgen voor het wanbetalen van handvol Amerikaanse huizenbezitters. Dat is logisch noch rechtvaardig, maar daar hebben de internationale financiële markten maling aan.
De Amerikaanse hypotheekcrisis laat zien hoe de markt voor leningen, obligaties en afgeleide derivaten een wereldomspannende, onontwarbare kluwen is geworden. Het gevaar schuilt in talloze hoeken en slaat altijd onverwacht toe.
‘Subprime’ hypotheken zijn tweederangs hypotheken verstrekt aan mensen met een lage kredietwaardigheid. De problemen op de Amerikaanse subprime-markt kwamen dit voorjaar aan het licht toen New Century Financial failliet ging. Amerika’s grootste subprime hypotheekverstrekker moest de deuren sluiten omdat het aantal wanbetalers de pan uit was gerezen. Lullig voor New Century Financial maar geen wereldramp, zou je denken. Toch wel. De hypotheekmarkt is allang niet meer het overzichtelijk speelveld van huizenkopers en banken. Hypotheekbanken bundelen hypotheekschulden tot grote pakketten -’subprime mortgage bonds’ of ‘collateralised debt obligations’ (CDO’s) – en verkopen die door aan geïnteresseerde beleggers. Aan interesse tot voor kort geen gebrek, want door hun lage kredietwaardigheid betaalden de hypotheekgevers een hogere rente, zodat met deze obligaties een mooi rendement behaald kon worden.
Gretig aftrek
Marktvolgers waarschuwden al langer dat dit vroeg of laat mis moest gaan. Als een hypotheekbank op voorhand weet dat hij zijn hypotheken en daarmee de risico’s kan doorverkopen aan anderen, is de verleiding groot om een oogje dicht te knijpen als zich een berooide huizenkoper aan het loket meldt. Daarnaast werden de meeste prime mortgages afgesloten tegen een variabele rente, zodat het bij een stijgende rente wachten was op problemen. Zoals meestal in tijden van economische voorspoed werden de waarschuwingen in de wind geslagen en vonden de CDO’s gretig aftrek bij pensioenfondsen, verzekeraars, hedgefondsen en andere beleggers.
Het aantal wanbetalende subprime hypotheekgevers heeft inmiddels het hoogste niveau in tien jaar tijd bereikt. De waarde van de CDO’s is daardoor tot soms wel vijftig procent gedaald. De totale verliezen worden geschat op 125 tot 250 miljard dollar. Zakenbank Bear Stearns zette via twee hedgefondsen zwaar in op subprime mortgage bonds en gokte mis. De hedgefondsen zijn zo goed als waardeloos en Bear Stearns incasseerde een miljardenverlies. Een vergelijkbaar hedgefonds van de Britse fondsbeheerder Cambridge Place ging failliet. Eind juli sloeg de crisis over naar het Europese vasteland toen de Duitse bank IKB bekendmaakte in acccute geldnood te verkeren. Ook IKB had misgegokt met subprime mortgage bonds en wist slechts door een kapitaalinjectie van een grootaandeelhouder het hoofd boven water te houden.
Geen paniek?
En Nederland? De Nederlandsche Bank (DNB) schat de kans klein dat de Amerikaanse hypotheekcrisis overslaat naar Nederland. Nederlandse banken zijn amper direct actief op de Amerikaanse hypotheekmarkt en ook indirect zijn de belangen van Nederlandse beleggers als pensioenfondsen en verzekeraars in subprime mortgage bonds beperkt. Wat betreft de binnenlandse hypotheekmarkt is er volgens DNB allerminst reden voor paniek. Een echte subprime hypotheekmarkt bestaat hier niet en dankzij de nieuwe Gedragscode Hypothecaire Financieringen worden Nederlandse woningzoekenden door hun hypotheekverstrekkers zelden in een te groot pak genaaid. Het percentage wanbetalingen bedraagt hier slechts 0,05 procent.
Goed nieuws, maar helaas stopt de kredietmarkt niet bij hypotheken. Alles wijst erop dat de onrust op de Amerikaanse hypotheekmarkt zich als een olievlek over de financiële markten verspreidt. Banken en beleggers krijgen steeds minder trek in risicovolle leningen. Vooral private equity fondsen en hun begeleidende zakenbanken voelen de pijn. Maxeda, eigendom van private equity fonds KKR en bekend van winkelketens als V&D, de Bijenkorf, Praxis en Hunkemöller, had ABN Amro en Citigroup bereid gevonden zich garant te stellen voor een lening van een miljard euro. De banken zouden de lening volgens beproefd recept doorverkopen aan beleggers, maar die bleken niet zo happig en de doorplaatsing mislukte. In afwachting van betere tijden blijft de lening bij de banken in de boeken staan en draaien ze zelf op voor de nare gevolgen als Maxeda zijn betalingsverplichtingen onverhoopt niet kan nakomen.
Bot vangen
KKR ving eerder al bot bij de financiering van de overname van Ahold -dochter US Foodservice. Het fonds moest flink inleveren op de voorwaarden om de financiering rond te krijgen. In gevallen als Maxeda, waarbij de banken zich al garant hebben gesteld voor de doorplaatsing van de leningen, zijn de private equity fondsen doorgaans heel wat minder toegeeflijk. Afspraak is afspraak en wie het krijgt mag het houden. De banken hebben volgens de private equity fondsen goud geld aan ze verdiend en mogen nu ook wel wat van de pijn voelen. Dankzij overnamewoede van private equity partijen zijn de verkopen van hoog renderende en risicovolle obligaties en leningen in de eerste helft van dit jaar wereldwijd met meer dan 70 procent gestegen. De begeleidende investeringsbanken zouden hier in dezelfde periode al meer dan acht miljard dollar aan hebben verdiend.
Circus
Momenteel staat er een recordbedrag van ruim 700 miljard dollar aan hoog renderende leningen en obligaties uit en er zit voor naar schatting 300 miljard aan (her)financieringen in de pijplijn. Dat zou weleens lastig kunnen worden. De basisrente is al fors gestegen en door alle onrust liep de risico-opslag (de extra rente die beleggers eisen ten opzichte van een veilige staatsobligatie) in juli binnen een paar weken met anderhalf procent op. ABN Amro en Citigroup zijn zeker niet de enige banken die met onverkoopbare leningen in hun maag zitten. Ook JPMorgan, Goldman Sachs en andere grootheden van Wall Street zitten klem. Begin augustus hing er voor naar schatting dertig miljard dollar aan onverkoopbare obligaties en leningen boven de markt. Als het even kan worden overnamedeals in hun geheel afgeblazen. Helaas blijkt dat maar zelden mogelijk. Persbureau Bloomberg becijferde dat slechts drie van de veertig grootste recente overnames door private equity fondsen een ontsnappingsclausule bevatten. Zonder clausule zit de koper aan de deal vast, ook als hij de financiering niet rond krijgt. Dat dergelijke clausules ontbreken is het logische gevolg van de gekte op de overnamemarkt. Beleggers en banken wierpen de private equityfondsen miljarden toe en in de felle concurrentiestrijd om de meest begeerlijke overnameprooien werd alle voorzichtigheid overboord gezet. Nu ook banken de pijn zo nadrukkelijk voelen zullen ze bij komende onderhandelingen een stuk terughoudender zijn. Het private equity circus lijkt daarmee voorlopig voorbij, of in ieder geval wat rustiger.
Aflossen
Voor kleinere bedrijven lijkt alle onrust misschien een ver-van-mijn-bedshow, maar dat is het niet. Het Nederlandse midden- en kleinbedrijf zit ongevraagd en zonder het te weten al tot over de oren in CDO-achtige constructies. ABN Amro haalde begin dit jaar voor bijna vijf miljard euro aan leningen aan het MKB van de balans. De bank tuigde een aparte juridische entiteit op, genaamd ’SMILE 2007’, die de schulden overnam en vervolgens doorverkocht aan geïnteresseerde beleggers. Het verloste de bank van de risico’s en de verplichte reserves die het anders in het kader van Basel II voor de leningen zou moeten aanhouden. Nu zal het de meeste ondernemers natuurlijk worst zijn hoe ABN Amro zijn balans oppoetst, maar ze zullen het wel voelen als beleggers straks geen trek meer hebben in de opvolgers van SMILE 2007. Bedrijven zullen in dat geval moeilijker aan krediet komen of meer rente moeten betalen. En dat allemaal omdat die Amerikanen hun hypotheken niet gewoon netjes aflossen.
