De EU kan volgende maand de fusie tussen Ziggo en Liberty Global blokkeren. Welke fusies smoorden ook in de kiem, en waarom?
Dat het bestuur en de rvc van Ziggo unaniem overeenstemming hebben bereikt over het bod van 6,9 miljard euro door Liberty Global, wil natuurlijk niet zeggen dat de overname er daadwerkelijk van komt. In dit specifieke geval gingen de alarmbellen rinkelen bij de mededingingsautoriteiten van de Europese Unie. Aangezien Liberty Global ook al eigenaar is van UPC in Nederland, zou de voorgenomen overname betekenen dat het Britse bedrijf toegang heeft tot 90 procent van de Nederlandse huishoudens. De Europese Commissie zal zich 23 april aanstaande uitspreken of dit wel een gezonde gang van zaken is. Volgens Raoul Duysens, managing partner bij Mazars Berenschot Corporate Finance, zijn er grofweg 5 oorzaken aan te wijzen waardoor uiteindelijk geen handtekeningen onder overnamecontracten worden gezet.
#1. Te weinig concurrentie over
Dat de overname van Ziggo uiteindelijk door een mededingingsautoriteit wordt gedwarsboomd zal niet de eerste en ongetwijfeld ook niet de laatste keer zijn. 'Natuurlijk kun je in al die gevallen afvragen waarom de onderhandelaars van beide partijen zelf niet tot een dergelijke slotsom hadden kunnen komen voordat ze aan tafel gingen', zegt Duysens. 'Maar je probeert natuurlijk altijd een angle te vinden waarom een dergelijke fusie wel doorgang zou kunnen vinden.'
Voorbeeld: AT&T en T-Mobile
Een recent voorbeeld van dergelijke mededingingsproblemen was de geplande overname van T-Mobile USA door het Amerikaanse telecombedrijf AT&T in 2011. Die laatste had naar verluidt 39 miljard over voor het Amerikaanse filiaal van het Duitse bedrijf, maar de Amerikaanse kartelwaakhond begon eigenlijk meteen te grommen. Toen het Amerikaane ministerie van justitie vervolgens een rechtszaak aanspande om de overname te blokkeren, koos AT&T het hazenpad, overigens niet voordat ze 4 miljard dollar op de rekening van T-Mobile hadden bijgeschreven, iets wat T-Mobile bij de start van de onderhandelingen had bewerkstelligd. 'Als Essent in Nederland Nuon zou overnemen, zou dat bedrijf voor Nederlandse begrippen te groot worden om nog mee te concurreren', zegt Duysens. 'Maar het is maar hoe je het bekijkt, want als je dat op Europese schaal beschouwt en bijvoorbeeld vergelijkt met de Duitse energiemaatschappijen, is dat helemaal niet zo groot.'
#2. Te vijandig handelen
Zoals is te lezen in ons lijvige portret van Carlos Slim, de zonnekoning van América Móvil uit Mexico, staat hij bekend als een genadeloze monopolist. Toen hij vorig jaar in onderhandeling ging met KPN voor een overname, werd in Nederland al menig wenkbrauw gefronst. 'De overname werd al snel als vijandig beschouwd', zegt Duysens. 'Wat je dan ziet is dat er allerhande beschermingscontructies in werking worden gezet om de overname tegen te houden.' Zo geschiedde eind augustus 2013, toen de Stichting Preferente Aandelen B KPN een beschermingswal opwierp, naar eigen zeggen om de continuïteit en de identiteit van het telecomconcern te beschermen.
Voorbeeld: Breezand en Uni-Invest
Dat er op bepaalde vlakken vijandigheid heerst tussen Utrecht en Amsterdam is evident. Duysens haalt een op handen staande overname van het Utrechtse vastgoedfonds Breevast door branchegenoot Uni-Invest uit Amsterdam in 1999 aan. Uni-Invest aasde al een tijdje op Breevast en liet die interesse blijken door een groot belang te nemen het bedrijf. Dat schoot bij de Utrechters in het verkeerde keelgat, waarna het bedrijf beschermingsprefs plaatste. Uni-Invest probeerde in een ultieme poging bij de Ondernemingskamer de bescherming op te heffen, maar dat mocht niet baten.
#3. Te veel ego
In 2007 praatten ING en ABN Amro maandenlang over een overname, waardoor pardoes de één na grootste financiële instelling van Europa zou ontstaan. En hoewel daarmee in Nederland geen enkele bank had kunnen concurreren, zag de Europese mededingingsautoriteit geen beren op de weg. Toch ging het mis. 'Te duur' was het officiële argument. Toch denkt Duysens dat ego-problemen ook wel eens een rol gespeeld zouden kunnen hebben. 'Met een overname van twee van zulke grote partijen, zitten er natuurlijk ook altijd twee kanonnen aan tafel die hun huid zo duur mogelijk willen verkopen. Toen Rijkman Groenink te horen kreeg dat hij geen ceo mocht worden, zou dat wel eens fatale draai aan de overname hebben kunnen geven. Toch zou je dat soort dingen nooit echt hard kunnen maken, want de partijen zullen het zelf niet in de krant zetten.'
Voorbeeld: We International en De Bijenkorf
Ego of imago heeft ook een grote rol gespeeld bij de plannen van retailer We International om eind jaren 90 de Bijenkorf BBK over te nemen, denkt Duysens. 'We International was een nette partij die een vriendelijk bod op het kwakkelende Bijenkorf uitbracht. Toch ging de overname niet door, voornamelijk omdat vanuit de Bijenkorf de gedachte speelde dat de muis de olifant overnam. Alsof RKC Ajax overneemt. Dat voelde niet goed. Uiteindelijk ging Bijenkorf dan ook in zee met Vendex, die volgens Bijenkorf kennelijk wel genoeg massa had om strategisch iets toe te voegen aan Bijenkorf.'
#4. De financiering komt niet rond ('Bank says no!')
Geld is belangrijk, zo niet de allerbelangrijkste valkuil als het gaat om overnames. Het gebeurt geregeld dat het overnamebedrag niet kan worden opgehoest of dat een financierder de risico's te groot acht om miljarden in een overname te steken. Bij een geplande overname van SBS 6 door UPC in 2000 waren er ook financieringsproblemen, herinnert Duysens zich. 'UPC wilde de overname van de televisiezender betalen in aandelen, maar door het nieuws daalde de koers van UPC, waardoor ze de geboden prijs botweg niet meer konden betalen.' UPC had 3 miljard euro voor SBS over, maar sinds de aankondiging verloor UPC driekwart van zijn waarde. En toen hield het dus op.
Voorbeeld: Roto Smeets de Boer
Een ander goed voorbeeld van financieringsproblemen was de overname van Roto Smeets de Boer in 2008. 'Dat bedrijf had het lastig en had behoefte aan een participant', zegt Duysens. 'Men dacht die te vinden in de investeringsmaatschappij Hombergh. De banken die een gedeelte van de overname moesten financieren maakten een eigen analyse van het bedrijf en achtten het risico te groot om zoveel geld te investeren. Je kunt je voorstellen dat wanneer een partij niet met aandelen wil betalen of te weinig cash heeft voor een dergelijke overname, dat de bank een belangrijke stakeholder is en wiens stem uiteindelijk beslissend is.' Eind van het verhaal: de overname ging niet door. Roto reageerde teleurgesteld en begon een jaar later een stevige reorganisatie.
#5. Er zijn stakeholders vergeten
Een overname vraagt om een 'holistische benadering', zegt Duysens. 'Belangrijkste les is dat een overname niet alleen een juridisch en financieel verhaal is. Je moet voor het hele landschap en alle stakeholders de motivatie in kaart brengen en op alle punten acteren.' Een ongeluk zit in een klein hoekje, en een overname blijkt keer op keer niet alleen een spel voor koper, prooi, bank en mededingingsautoriteit. Iederéén die iets met de organisatie heeft, moet er bij worden betrokken.
Voorbeeld: Fundis en het Langeland Ziekenhuis
Dan denk je dus alles voor elkaar te hebben, als directie van zorgverlener Fundis, bij de overname van het Langeland Ziekenhuis in Zoetermeer in december 2013. Aan alles lijkt gedacht. Maar nee, dan heb je ineens buiten de ondernemingsraad gerekend. De Fundis-directie achtte het ziekenhuis voor hun achterland van een te groot belang om te laten omvallen. Maar vanuit de boezem van het ziekenhuis, toen nog Vierstroom geheten, kwam protest. 'De Ondernemingsraad zag te veel risico’s en stapte naar de rechter', zegt Duysens. 'De medewerkers zijn dus ook stakeholder en daar kun je niet zomaar overheen stappen.'
Meer over fusies?
- 6 vragen over de overname van Ziggo door Liberty Global
- 6 manieren om een vijande overname te voorkomen
